AAZQ11 — AZ Quest Sole Fiagro Imobiliário

AZ Quest Sole Fundo de Investimento nas Cadeias Produtivas do Agronegócio — FIAGRO Imobiliário

Recomendação: MANTER · Nota 6,4/10 · Cotação R$ 7,97 · P/VP 0,9267 · DY 12m 15,73%

Análise e recomendação

O AAZQ11 é o Fiagro de papel da AZ Quest Agro (braço da AZ Quest dedicado ao agronegócio), com carteira 99% alocada em ativos do agro — 68,6% em CRAs e 26,4% em Fiagros de direitos creditórios. Em maio/2026, a cota negocia a R$ 8,23 com VP/cota de R$ 8,64 (mar/26), P/VP de 0,95, carrego bruto ponderado de CDI + 3,78% e carrego líquido CDI + 2,57% a.a. O fundo tem 30.996 cotistas e R$ 207,8 milhões de patrimônio líquido, com dividendo recente de R$ 0,11/cota (mar/26) — DY 12m ~16% e equivalente a 127% do CDI.

A carteira é pulverizada em mais de 45 ativos e 13 segmentos do agro: açúcar/etanol (24,8%), recebíveis pulverizados (28,0%), cooperativas (12,8%), fertilizantes (8,3%), proteína animal, laticínios, grãos e crédito de carbono. A diversificação é genuína — maior concentração individual é o CRA ACP Bio (7,3%) — e os carregos das alocações novas (Toagro CDI + 5%, Enersugar CDI + 6%) renovam o spread médio. A AZ Quest assumiu a gestão em abr/2023 e desde então melhorou a comunicação, fez visitas de campo aos cedentes relevantes e adotou postura institucional na recuperação de créditos problemáticos.

O ponto de atenção está nos eventos de crédito de 2024 — Fiagro Caetê/CRA Stoppe (Operação Greenwashing PF, jun/24), CRA Agrogalaxy (RJ set/24) e CRA023000B5 (RJ abr/24) — todos remarcados para 50% do PU e ainda na carteira (2,2% + 0,18% do PL). As remarcações já estão no VP, mas a recuperação efetiva via execução de garantias ainda é incerta. Em fev/26, dividendo caiu para R$ 0,105 e em mar/26 desceu para R$ 0,11 — sinal amarelo no curto prazo, ainda que dentro do guidance R$ 0,10–0,12 do 1S2026. Veredicto ACUMULAR: adequado para investidor moderado que entende crédito privado agro, busca renda mensal isenta e tolera volatilidade pontual.

Tese de investimento

A tese do AAZQ11 é a de um Fiagro de papel diversificado com mandato claro em crédito privado do agronegócio, gerido por casa institucional (AZ Quest Agro). Combina carrego líquido CDI + 2,57% a.a., dividendo mensal isento de IR para PF, P/VP de 0,95 e diversificação genuína em 45+ ativos do agro — açúcar/etanol, cooperativas de café e grãos, fertilizantes, laticínios, proteína animal, recebíveis pulverizados.

Os eventos de crédito de 2024 (Caetê/Greenwashing, Agrogalaxy, CRA023000B5) já foram remarcados a 50% do PU e estão refletidos no VP. A carteira atual foi recomposta com novos ativos (Fiagro Toagro CDI+5%, CRA Enersugar CDI+6%, CRA Expocacer 2 CDI+3%, Fiagro Uller, FIDC Baviera Mez), o que renovou o spread médio. O fundo é apropriado para investidor moderado que entende crédito privado agro, valoriza renda mensal isenta de IR e tolera volatilidade pontual em casos de inadimplência.

Para quem é

  • Pessoa física com carteira de FIIs/Fiagros já consolidada que busca diversificação em crédito privado do agronegócio, dentro de alocação tática (até 2-3% do book de FIIs)
  • Investidor com horizonte de 3–5 anos que valoriza renda mensal isenta de IR e quer capturar o carrego CDI + 2,57% líquido
  • Perfil moderado que entende risco de crédito pulverizado e aceita exposição a safras, commodities e inadimplência rural

Para quem não é

  • Investidor conservador que busca apenas high-grade (preferir Fiagros mais líquidos com carteira AAA, sem histórico recente de eventos de crédito)
  • Quem precisa de liquidez alta — volume médio de R$ 400 mil/dia limita posições institucionais
  • Investidor de curto prazo ou muito sensível a marcações pontuais em eventos isolados de crédito

Pontos de atenção e riscos

Resíduo Fiagro Caetê/CRA Stoppe — Operação Greenwashing

O Fiagro Caetê (FIDC Caetê Sr. 1) lastreado no CRA Stoppe é alvo da Operação Greenwashing da Polícia Federal desde jun/2024 (créditos de carbono questionados). Exposição combinada aproximada de 2,2% do PL, já remarcada para 50% do PU. Execução civil contra avalistas em andamento (penhor de bens deferido, peritagem em curso). No criminal, ainda aguardando oferecimento de denúncia. Recuperação efetiva incerta.

Recuperação Judicial CRA Agrogalaxy ainda em curso

Em set/2024 a Agrogalaxy pediu RJ com vencimento antecipado das debêntures lastro. Exposição residual hoje em torno de 0,18% do PL (R$ 377 mil), remarcada para 50% do PU par. Pouco material no agregado, mas exemplifica fragilidade do setor de revendas/distribuidoras (Lavoro, Belagrícola também passaram por estresse).

CRA023000B5 — devedores em recuperação judicial

Em abr/2024 os devedores da CPR-F que lastreia o CRA023000B5 pediram RJ. Fundo mantém R$ 2,1 milhões em juízo. Garantia: alienação fiduciária de 1.738 hectares (valor de venda forçada >138% do saldo devedor) — recuperação plausível, mas com tempo de execução incerto.

Dividendo em compressão (R$ 0,135 → R$ 0,11) — atenção ao guidance

Após R$ 0,1325 em dez/25 e R$ 0,135 em jun/25, DPS caiu para R$ 0,105 em jan-fev/26 e R$ 0,11 em mar/26. Guidance 1S2026 publicado é R$ 0,10–0,12/cota. Movimento reflete (i) ciclo de juros em queda (Focus projeta Selic 11% em 12m) comprimindo o CDI+, (ii) amortizações de operações com spreads mais altos sendo substituídas por novas alocações em taxas levemente menores, (iii) ausência de aceleradores extraordinários. Não é queima de caixa estrutural — é compressão aritmética do CDI+.

Concentração relevante em recebíveis pulverizados (27,9%)

Cerca de 27,9% do PL está em recebíveis pulverizados via FIDCs (Sumitomo, Nooa, Ura, Ecoagro, Uller, Baviera, Toagro, Struttura). Esse segmento depende de safra, preços de commodities, inadimplência pulverizada de produtores rurais e revendas. Subordinações são robustas (20–40% típicas), mas o setor de revendas vive estresse 2024-2025.

Taxa de administração global de 1,2% a.a. com piso fixo

Taxa global de 1,2% a.a. sobre PL + performance de 10% sobre o que exceder 100% do CDI. Há piso mínimo de R$ 15 mil/mês corrigido pelo IPCA — em fundo com PL atual de R$ 207 Mi, o piso é irrelevante (representa <0,1% do PL), mas se houver queda relevante de PL o peso fixo cresce. Custo total alinhado a Fiagros high-yield, mas acima de Fiagros high-grade (que ficam em 0,8–1,0%).

Liquidez média (R$ 400 mil/dia)

Volume financeiro médio diário de aproximadamente R$ 404 mil (fev/2026), volume em cotas ~53.920. Liquidez razoável para varejo, mas limitada para institucionais — montar ou desmontar posição relevante pode pressionar o preço.

Cota acumula −18% desde o IPO

Cota saiu de R$ 10,00 (dez/2022) para R$ 8,23 (mai/26) — queda de ~17,7% no nominal. Parte significativa veio dos eventos de crédito 2024 (Caetê, Agrogalaxy, CRA023000B5) que rebaixaram o VP. Quem entrou no IPO ainda acumula prejuízo patrimonial, parcialmente compensado pelos dividendos.

Sustentabilidade dos dividendos

O fundo distribui mensalmente ~95% do lucro do regime de competência (CVM/SSE/SNC nº 1/2025) e mantém pequena reserva (R$ 0,022/cota no ano 2025 retidos). DPS recente comprimiu de R$ 0,1325 (dez/25) para R$ 0,105 (jan-fev/26) e R$ 0,11 (mar/26) — movimento aritmético da queda dos CDI+ (em jan/26, lucro contábil/cota foi R$ 0,1232 e DPS R$ 0,105; em fev/26, lucro R$ 0,0948 com DPS R$ 0,105 usando reserva). Estrutura saudável enquanto não houver nova marcação significativa.

Sobre a gestora

A AZ Quest Investimentos é uma das gestoras independentes mais consolidadas em crédito privado no Brasil, com track record extenso em fundos de debêntures e crédito estruturado. A AZ Quest Agro Ltda. é o braço dedicado ao agronegócio que assumiu a gestão do Sole em abr/2023, substituindo a gestora anterior em AGC. Desde então, a comunicação melhorou bastante: relatórios gerenciais detalhados com ratings por ativo, atualizações específicas sobre cedentes em estresse (Caetê, Cotribá, Agrogalaxy) e visitas de campo a operações relevantes (Toagro, Enersugar, ACP Bio, UISA, Baviera).

O track record recente foi testado pelos eventos de crédito de 2024, mas a resposta seguiu padrão institucional: remarcações rápidas para 50% do PU, contratação de escritório especializado em recuperação de crédito, execução civil contra avalistas e acompanhamento criminal. Em paralelo, a gestora reposicionou o portfólio com novas alocações (Fiagro Toagro CDI+5%, CRA Enersugar CDI+6%, CRA Expocacer 2 CDI+3%) e mantém disciplina na política de subordinação (típica 20–40% em FIDCs).

Conclusão

O AAZQ11 chega a maio/2026 consolidado após o ciclo de estresse de 2024. O fundo negocia a R$ 8,23 (P/VP 0,95) com patrimônio líquido de R$ 207,8 milhões, 30.996 cotistas e carteira 99% alocada em 45+ ativos do agronegócio — 68,6% em CRAs, 26,4% em Fiagros de direitos creditórios, 5,8% em cotas de Fiagro listado (FGAA11) e 1,3% em caixa. O carrego ponderado bruto é CDI + 3,78% a.a. e o carrego líquido (após impostos e taxas) é CDI + 2,57% a.a., adequado ao perfil de risco de crédito privado agro pulverizado.

A análise fundamentalista mostra dividendo mensal recente em R$ 0,10–0,12 (atualmente R$ 0,11 referência mar/26), DY 12m de 16,13% sobre a cota atual e equivalente a ~140% do CDI gross up para PF isenta. O resultado contábil de 2025 foi R$ 31,2 milhões (receita operacional R$ 99,4 Mi, despesas R$ 65,2 Mi) com retorno de 15% sobre o PL inicial. A gestora AZ Quest Agro, que assumiu em abr/2023, melhorou substancialmente a comunicação, adotou postura institucional em eventos adversos e recompôs o portfólio com novas alocações (Fiagro Toagro CDI+5%, CRA Enersugar CDI+6%, CRA Expocacer 2 CDI+3%) que renovaram o spread médio.

Os catalisadores positivos são: (i) a queda esperada da Selic para 11% em 12 meses (Focus), que tende a comprimir o DY exigido e beneficiar a cota; (ii) o desconto de 5% sobre o VP já saneado (remarcações de 2024 absorvidas); (iii) a diversificação genuína em 45+ ativos com maior concentração individual de 7,3%; e (iv) possíveis recuperações via execução de garantias nos créditos problemáticos. Os riscos principais são: (a) o resíduo Caetê/Stoppe em execução judicial (recuperação efetiva incerta), (b) compressão adicional do DPS em ciclo de Selic em queda, (c) liquidez apenas razoável (R$ 400 mil/dia) e (d) sensibilidade do agro a preços de commodities.